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Los mercados de cr\u00e9dito van por CoreWeave.<\/strong> El precio de un bono a cinco a\u00f1os emitido por esta empresa de neocloud <\/em>\u2014que alquila capacidad de centros de datos para modelos de inteligencia artificial\u2014 cay\u00f3 un 16% desde julio. El rendimiento del bono se ubica ahora en el 15%, un nivel asociado con empresas en dificultades financieras, frente al 10% de julio. El precio de los \u201ccredit default swaps\u201d<\/em> (CDS), que ofrecen un seguro contra el incumplimiento de pago de CoreWeave, implica que la probabilidad de que la firma no pueda hacer frente a sus deudas en los pr\u00f3ximos cinco a\u00f1os supera el 60%.<\/p>\n A los inversores les preocupa cada vez m\u00e1s que las empresas que est\u00e1n en el centro del auge de la IA no puedan generar los flujos de caja necesarios para hacer frente a sus enormes deudas.<\/strong> Estas inquietudes se extendieron de los mercados de cr\u00e9dito a la Bolsa, que tambi\u00e9n sufri\u00f3 una sacudida: despu\u00e9s de una fuerte ca\u00edda, el \u00edndice tecnol\u00f3gico Nasdaq volvi\u00f3 a ubicarse en los niveles de mediados de mayo. Los inversores est\u00e1n incorporando a los precios un endeudamiento que crece, se vuelve m\u00e1s opaco y entra\u00f1a riesgos cada vez mayores.<\/p>\n CoreWeave no es la \u00fanica que provoca preocupaci\u00f3n. Los rendimientos de los bonos de otras empresas de <\/strong>neocloud<\/strong><\/em>, entre ellas Nebius y TeraWulf, tambi\u00e9n est\u00e1n en alza. <\/strong>El 19 de octubre, la salida a Bolsa de Elice, un competidor surcoreano, termin\u00f3 mal: el precio de sus acciones se desplom\u00f3 un tercio en un solo d\u00eda. Otras tres compa\u00f1\u00edas postergaron o cancelaron sus propias cotizaciones en el \u00faltimo mes.<\/p>\n Estos negocios viven del endeudamiento. De las 10 empresas de neocloud <\/em>que cotizan en Bolsa, solo dos son rentables. En conjunto, acumulan pr\u00e9stamos por US$100.000 millones, nueve veces sus ingresos anuales. De esa deuda, US$57.000 millones fueron emitidos este a\u00f1o.<\/p>\n Adem\u00e1s, esas cifras representan apenas una peque\u00f1a parte del volumen de deuda vinculada con la IA, que crece r\u00e1pidamente.<\/strong> Oracle, una empresa que pas\u00f3 de vender software <\/em>a ofrecer servicios en la nube, ya acumula US$169.000 millones de deuda, de los cuales US$25.000 millones fueron emitidos este a\u00f1o. SoftBank, un conglomerado japon\u00e9s con ambiciones similares, tom\u00f3 prestada una suma comparable desde comienzos de enero. SpaceX, la compa\u00f1\u00eda de Elon Musk, cuyos ingresos se disparan gracias sobre todo al r\u00e1pido crecimiento de su negocio en la nube, emiti\u00f3 US$65.000 millones de deuda este a\u00f1o.<\/p>\n Luego est\u00e1n los principales hiperescaladores \u2014Alphabet, Amazon, Microsoft y Meta\u2014, que en conjunto tomaron prestados US$214.000 millones en 2026<\/strong>, frente a los US$83.000 millones de todo el a\u00f1o pasado. Otros US$79.000 millones de deuda para financiar centros de datos fueron emitidos por sociedades de prop\u00f3sito especial (SPV, por sus siglas en ingl\u00e9s), la mayor\u00eda de ellas empresas conjuntas entre proveedores de servicios en la nube e instituciones financieras.<\/p>\n A esto se suman los US$84.000 millones que tomaron prestados fabricantes de chips como Nvidia y otras empresas de la cadena de suministro de semiconductores<\/strong>. Si se agrega el endeudamiento de otras compa\u00f1\u00edas que proveen equipos para centros de datos y de las empresas el\u00e9ctricas estadounidenses \u2014que tambi\u00e9n deben invertir para seguir el ritmo del auge de la IA\u2014, el total de deuda emitida en lo que va del a\u00f1o asciende a casi US$850.000 millones. Es aproximadamente cuatro veces el monto que ese mismo grupo de empresas emiti\u00f3 en 2023. En conjunto, sus balances acumulan m\u00e1s de US$3 billones de deuda.<\/p>\n Hasta hace poco, el auge de la IA se financiaba con los flujos de caja de los hiperescaladores. Pero las inversiones crecieron m\u00e1s all\u00e1 de lo que pueden pagar con los ingresos de sus otros negocios<\/mark> y superan ampliamente lo que los consumidores y las empresas gastan hasta ahora en IA.<\/p>\n JPMorgan Chase, un banco, calcula que entre ahora y 2030 se necesitar\u00e1n alrededor de US$5,5 billones en inversiones de capital para sostener el crecimiento de esta tecnolog\u00eda. Tres cuartas partes de ese monto ser\u00edan financiadas con deuda. Los prestatarios recurren a estrategias de financiaci\u00f3n cada vez m\u00e1s ingeniosas y acuden a toda clase de prestamistas.<\/p>\n Los bonos siguen siendo una opci\u00f3n popular, incluso en emisiones gigantescas<\/strong> como la de US$32.000 millones que Alphabet coloc\u00f3 en febrero. Sin embargo, hasta para estos instrumentos habituales, la escala de las necesidades obliga a los emisores a buscar alternativas creativas. Los mercados de cr\u00e9dito extranjeros ganan protagonismo. En lo que va del a\u00f1o, alrededor del 30% de los bonos emitidos por los cinco mayores proveedores de servicios en la nube \u2014los cuatro hiperescaladores m\u00e1s Oracle\u2014 fueron denominados en monedas distintas del d\u00f3lar, entre ellas el euro, la libra y el yen.<\/p>\n Al mismo tiempo, otros instrumentos ganan popularidad. Las sociedades de prop\u00f3sito especial (SPV) se volvieron habituales. <\/strong>Un ejemplo es Sopaipilla, un proyecto impulsado por Meta, cuyo nombre hace referencia a una preparaci\u00f3n de pasteler\u00eda: consta de 10 centros de datos en El Paso, Texas, que en conjunto ofrecer\u00e1n aproximadamente un gigavatio de potencia inform\u00e1tica.<\/p>\n El complejo pertenece a una empresa llamada Wurldwide, que a su vez es propiedad de Meta, con una participaci\u00f3n del 20%, y de BlackRock, el gigante de la gesti\u00f3n de activos, que posee el 80% restante. En agosto, Wurldwide emiti\u00f3 US$13.000 millones de deuda para financiar la construcci\u00f3n del complejo. Meta acord\u00f3 alquilarlo durante 20 a\u00f1os.<\/p>\n Estas estructuras cumplen varios objetivos. BlackRock y sus clientes obtienen un flujo de ingresos estable, garantizado por Meta, que a su vez consigue ampliar su capacidad inform\u00e1tica sin incorporar esa deuda a su propio balance. Las agencias de calificaci\u00f3n crediticia otorgaron a la SPV una nota un escal\u00f3n inferior a la de Meta.<\/p>\n Tambi\u00e9n crece la financiaci\u00f3n respaldada por chips<\/strong>, un mecanismo que consiste en utilizar como garant\u00eda los semiconductores instalados en un centro de datos. Seg\u00fan trascendi\u00f3, SpaceX busca obtener US$40.000 millones mediante este sistema para comprar m\u00e1s chips de Nvidia.<\/p>\n A menudo, este tipo de financiaci\u00f3n se organiza a trav\u00e9s de una SPV. Oracle mantiene conversaciones con Apollo, un gigante de los mercados privados, y Goldman Sachs, un banco de inversi\u00f3n, para financiar una gran compra de semiconductores que quedar\u00e1n en manos de una entidad separada y luego ser\u00e1n alquilados a Oracle. Anthropic y OpenAI, dos desarrolladores de modelos de IA de vanguardia que buscan un mayor control sobre su capacidad inform\u00e1tica, estar\u00edan negociando acuerdos similares para adquirir directamente grandes cantidades de chips.<\/p>\n La financiaci\u00f3n respaldada por chips hace que la evaluaci\u00f3n del riesgo sea \u201cinfinitamente m\u00e1s complicada\u201d, afirma Roelof Steenkamp,<\/strong> de Fitch,<\/strong> una agencia de calificaci\u00f3n crediticia. Una consecuencia de estos acuerdos es que los ladrillos y el cemento de un centro de datos, los chips que contiene e incluso su fuente de energ\u00eda \u2014si cuenta con una propia\u2014 pueden financiarse mediante distintas capas de deuda.<\/p>\n A esto se suman obligaciones que no son exactamente deuda, pero se le parecen bastante. Los cinco mayores proveedores de servicios en la nube acumulan pasivos por arrendamientos superiores a US$250.000 millones<\/strong> en sus balances, seg\u00fan CreditSights, una firma de investigaci\u00f3n. Adem\u00e1s, ya acordaron arrendamientos por otros US$1,2 billones que todav\u00eda no comenzaron a ejecutarse. Y existen compromisos de compra de productos a proveedores por otros US$1,5 billones.<\/p>\n Una \u00faltima complicaci\u00f3n surge de las garant\u00edas que algunas empresas del ecosistema de la IA ofrecen, con balances m\u00e1s s\u00f3lidos y saludables, para respaldar las deudas de otras compa\u00f1\u00edas.<\/p>\n Nvidia fue especialmente activa en este terreno: se comprometi\u00f3 a cubrir hasta US$300.000 millones de deuda utilizada para comprar sus chips si sus clientes no pueden pagarles a sus acreedores. Alphabet y Broadcom, que desarrolla chips personalizados para proveedores de servicios en la nube y fabricantes de modelos de IA, tambi\u00e9n ofrecieron garant\u00edas a algunos de sus clientes.<\/p>\n Estos acuerdos dificultan a\u00fan m\u00e1s que los inversores puedan determinar d\u00f3nde se concentran los riesgos y hasta d\u00f3nde podr\u00edan propagarse las p\u00e9rdidas en caso de un incumplimiento.<\/p>\n La respuesta breve es: todos. Toda clase de entidades financieras tiene deuda vinculada con la IA en sus carteras<\/mark>, en parte porque hay una cantidad enorme de estos instrumentos en circulaci\u00f3n.<\/p>\n Los grandes administradores de activos fueron los principales compradores. Pimco, por ejemplo, una de las mayores gestoras de fondos de bonos del mundo, adquiri\u00f3 US$18.000 millones de una emisi\u00f3n de US$27.000 millones destinada a financiar el complejo de centros de datos Hyperion de Meta, en Luisiana. Despu\u00e9s vendi\u00f3 partes de esa deuda a inversores institucionales, como fondos de pensi\u00f3n y compa\u00f1\u00edas de seguros.<\/p>\n Los proveedores de cr\u00e9dito privado, entre ellos Apollo y Blackstone, encabezan muchas de las operaciones m\u00e1s innovadoras<\/strong>. En ocasiones, estos pr\u00e9stamos tambi\u00e9n se distribuyen entre inversores institucionales, incluidas aseguradoras controladas por los propios proveedores de cr\u00e9dito privado. Seg\u00fan trascendi\u00f3, una parte considerable de la deuda que Apollo le prest\u00f3 a Broadcom en junio termin\u00f3 en los libros de Athena, su brazo asegurador.<\/p>\n Los <\/strong>hedge funds <\/strong><\/em>tambi\u00e9n se volcaron en el mercado de deuda vinculada con la IA<\/strong>, con especial inter\u00e9s en las empresas de neocloud.<\/p>\n A pesar de las recientes turbulencias del mercado, los inversores todav\u00eda no est\u00e1n entrando en p\u00e1nico por esta ola de endeudamiento. Solo alrededor del 15% del valor de los bonos vinculados con la IA emitidos este a\u00f1o tiene calificaci\u00f3n especulativa, conocida como junk.<\/em><\/p>\n Y aunque las distintas garant\u00edas existentes dificultan el an\u00e1lisis del volumen de deuda de la IA, los balances con abundante efectivo de compa\u00f1\u00edas como Nvidia ayudar\u00edan a absorber cualquier impacto.<\/p>\n El 15 de octubre, Jensen Huang, el jefe de Nvidia, defendi\u00f3 las perspectivas de CoreWeave, parte de cuya deuda est\u00e1 garantizada por su empresa. Argument\u00f3 que su \u201ccosto de capital en realidad est\u00e1 disminuyendo\u201d con el tiempo.<\/p>\n Aun as\u00ed, hay peligros en el horizonte. Una de las amenazas es el aumento del costo del endeudamiento. La guerra en el Golfo, la inflaci\u00f3n persistente y la preocupaci\u00f3n por el crecimiento de la deuda p\u00fablica hicieron subir r\u00e1pidamente los rendimientos de los bonos soberanos<\/strong> en los \u00faltimos meses, lo que elev\u00f3 las tasas de inter\u00e9s para las empresas que necesitan financiarse.<\/p>\n La propia magnitud de la deuda emitida para sostener el auge de la IA tambi\u00e9n contribuy\u00f3 a esta presi\u00f3n. Para los hiperescaladores, que cuentan con abundantes recursos, esto representa un problema. Para prestatarios m\u00e1s fr\u00e1giles, como CoreWeave -cuyos gastos por intereses ya absorben una cuarta parte de sus ingresos anuales-, podr\u00eda resultar letal.<\/p>\n La amenaza todav\u00eda mayor ser\u00eda que la demanda de IA se estancara<\/mark>. Los datos de Ramp, un proveedor de tarjetas corporativas, muestran que el gasto en IA de sus clientes se mantiene pr\u00e1cticamente sin cambios desde julio, mientras las empresas intentan contener unos costos que se disparan.<\/p>\n Una desaceleraci\u00f3n del crecimiento podr\u00eda llevar, a su vez, a Anthropic u OpenAI a postergar indefinidamente sus esperadas salidas a Bolsa. Eso podr\u00eda hacer que los inversores reconsideraran su exposici\u00f3n al sector de la IA.<\/p>\n Cuanto m\u00e1s crezca la torre de deuda vinculada con la inteligencia artificial, m\u00e1s vulnerable ser\u00e1. Y m\u00e1s graves ser\u00e1n las consecuencias si termina derrumb\u00e1ndose.<\/p>\n<\/div>\nNuevas v\u00eda de financiamiento<\/span><\/h2>\n<\/p>\n
\u00bfQui\u00e9n est\u00e1 expuesto?<\/span><\/h2>\n<\/p>\n
La l\u00f3gica del incumplimiento<\/span><\/h2>\n<\/p>\n