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La econom\u00eda recalienta. Y la curva de bonos, m\u00e1s todav\u00eda. La actividad acelera con la fiebre de la IA, los semiconductores y los data centers. Pero nada se enciende m\u00e1s que las tasas largas. \u00a1Urgente! \u00a1Que vuelva la Fed de antes! La que daba orientaci\u00f3n en la tormenta de arena y no la que los bonos llevan de las narices como si la pol\u00edtica monetaria fuese un m\u00e9dano. El nuevo chairman del banco central, Kevin Warsh<\/strong>, cancel\u00f3 la forward guidance, la comunicaci\u00f3n de sus pr\u00f3ximos pasos. Decidi\u00f3 desde el primer minuto que ser\u00eda el sello de su conducci\u00f3n. En boca cerrada, despu\u00e9s de todo, no entran moscas. Que hablen los mercados, no la Fed. Pero, no hubo caso. Se precis\u00f3 resucitarla de apuro. Se debi\u00f3 meter por la ventana, para que el berrinche de los bonos y el curso esperado de pol\u00edtica dejaran de avanzar pari passu por la misma senda. Todo sea por prevenir roturas.<\/p>\n<\/div>\n La tasa de diez a\u00f1os escal\u00f3 20 puntos base dos semanas atr\u00e1s y las chances percibidas de que la autoridad monetaria aumente fed funds en su pr\u00f3ximo mitin treparon a 66% en el CME. Esta semana, la tasa larga sum\u00f3 11 puntos base adicionales. La saga contin\u00faa. No descansa ni cuando la data (de inflaci\u00f3n y empleo) concede respiro. \u00bfY qu\u00e9 se espera ahora que haga el banco central? Que se mantenga de brazos cruzados (77%). \u00bfC\u00f3mo? \u00bfQu\u00e9 pas\u00f3? El milagro de la forward guidance, aunque sin el membrete oficial de la instituci\u00f3n. Los comentarios a t\u00edtulo personal de un par de funcionarios, vertidos como quien no quiere la cosa, ejercieron una poderosa influencia. Como era habitual en el pasado reciente.<\/p>\n<\/div>\n John Williams<\/strong>, el presidente de la Fed de Nueva York, se ocup\u00f3 de pasar el primer aviso. No hay urgencia para mover fed funds de nuevo despu\u00e9s de la suba de septiembre, dijo. El chairman Warsh no hubiera podido insinuarlo sin carbonizarse. \u00bfSer\u00e1 as\u00ed? \u00bfO es la presi\u00f3n de la Casa Blanca? La credibilidad del emisor marca la diferencia. No es lo que se dice, es qui\u00e9n lo dice. Mientras las tasas largas se dispararon en alza en su segunda semana de tantrum furioso, Williams desensill\u00f3. La tasa a 30 a\u00f1os alcanz\u00f3 su valor m\u00e1ximo desde 2002. All\u00e1 ella. \u201cEs muy probable que un aumento m\u00e1s de tasa sea suficiente este a\u00f1o\u201d<\/strong>, remat\u00f3. El mensaje es cristalino. No hay por qu\u00e9 gatillar en la reuni\u00f3n del 27 y 28. M\u00e1s adelante, en diciembre, cuando decanten las consecuencias del primer ajuste, se podr\u00e1 repetir la dosis. En otras palabras, la pataleta de los bonos no es una recomendaci\u00f3n de pol\u00edtica monetaria que sea apropiado imitar. Mucho menos, un imperativo.<\/p>\n<\/div>\n \u201cComprendo el deseo de contar con pron\u00f3sticos y comentarios continuos por parte de este comit\u00e9, pero necesitamos observar la reacci\u00f3n del mercado a los acontecimientos de forma directa y sin filtros\u201d<\/strong>. Warsh dixit en la fallida reuni\u00f3n de julio. La Fed no ten\u00eda que interferir. Ese era el nuevo mantra. No deb\u00eda condicionar a los jugadores. \u201cLos mercados est\u00e1n prestando atenci\u00f3n a la pelota y no al \u00e1rbitro\u201d<\/strong>, enfatiz\u00f3 entonces el chairman (y jefe de los refer\u00eds). Cuatro meses m\u00e1s tarde, Warsh se enred\u00f3 con la trampa del offside. Y no consigue salir. No quiso subir las tasas en julio, debi\u00f3 hacerlo en septiembre. Pero los bonos no se dan por satisfechos. Piden m\u00e1s.<\/p>\n<\/div>\n \u201cUna acci\u00f3n modesta ahora reducir\u00eda la probabilidad de tener que tomar medidas m\u00e1s dr\u00e1sticas m\u00e1s adelante\u201d<\/strong>, explic\u00f3 uno de los tres disidentes de julio. Dicho y hecho. El banco central ajust\u00f3 25 puntos base en septiembre, la tasa de diez a\u00f1os se estir\u00f3 75. La curva volvi\u00f3 a empinarse. Los mercados le corren el arco mientras corren detr\u00e1s de la pelota (a la que la fiebre de la IA le pega de punt\u00edn). El \u00e1rbitro no puede, ni debe, seguirles el juego. El Tesoro intent\u00f3 disuadirlos. Tampoco tuvo \u00e9xito. Podr\u00eda, si desescala la guerra en Ir\u00e1n y relaja la crisis de la energ\u00eda. Pero, la Casa Blanca baraja la posibilidad de enviar un tercer portaaviones a la zona de conflicto y echa m\u00e1s le\u00f1a al fuego. Aun as\u00ed, el presidente Trump se queja de la suba de tasas. Dice que es m\u00e1s da\u00f1ina para los EEUU que la inflaci\u00f3n. Sugiere, adem\u00e1s, que la inflaci\u00f3n permitir\u00eda cancelar la deuda p\u00fablica \u201cmuy r\u00e1pidamente\u201d. A Warsh, que pretende quedar bien con dios y con el diablo, se le complica la faena. Mantener a raya la inflaci\u00f3n es la responsabilidad distintiva de la Fed.<\/p>\n<\/div>\n Visto as\u00ed, John Williams<\/strong> y Phillip Jefferson<\/strong>, vicepresidente de la Fed, lideran una patrulla enviada con presteza para rescatar al comandante Warsh de las vicisitudes de su estrategia (y de la mara\u00f1a de sus circunstancias). Jefferson reforz\u00f3 los dichos de Williams. La Fed puede tomarse su tiempo antes de la pr\u00f3xima decisi\u00f3n sobre tasas de inter\u00e9s, confirm\u00f3. As\u00ed es la forward guidance cuando opera en modo casual. Una golondrina no hace el verano. Dos son una se\u00f1al cre\u00edble de deshielo. \u201cMis colegas y yo tendremos que formarnos nuestro propio criterio, lo cual podr\u00eda llevar m\u00e1s tiempo\u201d<\/strong>. En otras palabras, sabemos lo que opinan los bonos a los gritos. Pero su exasperaci\u00f3n no define el criterio del banco central que se seguir\u00e1 forjando con independencia de los humores de la Casa Blanca y de los bond vigilantes. \u201cDe cara al futuro, considero que cualquier ajuste en la pol\u00edtica deber\u00eda determinarse mediante un examen minucioso de las tendencias de los datos, la evoluci\u00f3n de las perspectivas y el equilibrio de riesgos\u201d<\/strong>, apunt\u00f3 Jefferson. \u201cLo malo de la data dependencia, es la data y la dependencia\u201d<\/strong>, dijo Warsh en su estreno. Pues bien, ahora tambi\u00e9n hay que apelar a ella para liberarlo del asedio.<\/p>\n La data suministra el respiro que la curva de bonos retacea. En septiembre, se esperaba la creaci\u00f3n neta de 90 mil empleos. Fueron 29 mil (46 mil en el sector privado). La revisi\u00f3n de julio y agosto moch\u00f3 60 mil puestos de las n\u00f3minas. La actividad econ\u00f3mica recalienta, pero no el mercado de trabajo. La tasa de desempleo subi\u00f3 una d\u00e9cima a 4,2% aunque por obra y gracia de una recuperaci\u00f3n notable de la participaci\u00f3n laboral. La ocupaci\u00f3n es plena. Pero, las remuneraciones crecieron 0,1% en septiembre vis \u00e0 vis 0,4% que aumentaron los precios minoristas (0,3%, el deflactor del consumo personal) en agosto, \u00faltimo dato disponible. No se atisban presiones salariales que azucen la inflaci\u00f3n. No hay nada aqu\u00ed que apure la suba de tasas ni nada que la impida. Es a voluntad. La econom\u00eda cre\u00f3 10 mil puestos netos por mes en 2025. En lo que va del a\u00f1o, 68 mil. Si el banco central necesita aplicar paulatinamente m\u00e1s rigor, el mercado de trabajo podr\u00e1 absorberlo.<\/p>\n La inflaci\u00f3n<\/strong> que toma la Fed como referencia, la marcha del deflactor del gasto de consumo personal, tambi\u00e9n arroj\u00f3 una lectura m\u00e1s sosegada que lo que se esperaba. Dio 0,3% en agosto con un repunte de 4,4% de los precios de la nafta (y sin cambios en alimentos). La inflaci\u00f3n n\u00facleo midi\u00f3 0,25%. La mediana de la canasta se preserva en 0,2% desde marzo (con la \u00fanica salvedad de 0,3% en mayo). La inflaci\u00f3n no requiere, pues, una prescripci\u00f3n urgente. Las expectativas (incorporadas en los precios de los bonos) se mantienen a rajatabla en el mismo rango desde 2023. No las afecta la turbulencia (ni la palabra de Trump). Si es por la inflaci\u00f3n, la Fed no necesita tampoco precipitarse.<\/p>\n Forward guidance mediante, los mercados descuentan que la Fed percutir\u00e1 otra vez en diciembre. As\u00ed, un recorrido de tres subas de tasas, una por trimestre, reuni\u00f3n de por medio, con la tercera ejecutada a mediados de marzo, es un itinerario que no deber\u00eda sorprender<\/strong>. Devolver\u00eda fed funds al nivel que ten\u00eda en septiembre de 2025. No ser\u00eda la muerte de nadie. Y le har\u00eda lugar al aumento de la tasa real que provoca la IA en su expansi\u00f3n. En principio, apenas dos funcionarios de 18 querr\u00edan un ritmo m\u00e1s apresurado, los \u00fanicos que recomendaron izar las tasas en octubre y diciembre. Williams y Jefferson, y la data reciente, podr\u00e1n convencerlos. Pero tampoco es necesario. \u00bfY Warsh? Nadie imagina que la patrulla de rescate haya salido al ruedo sin contar con su aprobaci\u00f3n previa.<\/p>\n Wall Street resiste, cuando no avanza. <\/strong>El Nasdaq, y el Nasdaq 100, habilitaron r\u00e9cords flamantes durante la semana. El S&P 500 se qued\u00f3 en la antesala, a menos de 1%. El Dow Jones y el Russell 2000, m\u00e1s distantes de la bonanza de la IA, m\u00e1s vulnerables a la crisis de la energ\u00eda, se repliegan en orden. Esperan su turno. Apuestan a que la temporada de balances, a punto de comenzar, provea un empuj\u00f3n general en la segunda quincena. A un mes de la elecci\u00f3n, no se sufre por ello. Los veteranos ponderan que, gane quien gane, nadie tendr\u00e1 el control absoluto del poder legislativo. Y es un riesgo a tachar en la lista. En definitiva, si los bonos se calman, habr\u00e1 pasado lo peor. Y lo que no mata, fortalece.<\/p>\n<\/p><\/div>\n