\n<\/p>\n
La Fed <\/strong>hizo lo que se esperaba. Mantuvo la tasa <\/strong>de fed funds en el rango 3,50% – 3,75% que rige desde diciembre (antes de la guerra en Ir\u00e1n). A diferencia del mitin de junio, Kevin Warsh<\/strong> dixit, la decisi\u00f3n motiv\u00f3 \u201cuna buena pelea de familia\u201d. Sostener la unanimidad fue imposible. La votaci\u00f3n se resolvi\u00f3 9 a 3 a favor de la propuesta del chairman. Pero, tres presidentes de distrito dejaron constancia de su oposici\u00f3n. Recomendaron comenzar ya a izar la tasa para atajar las presiones inflacionarias. \u201cUna acci\u00f3n modesta ahora reducir\u00eda la probabilidad de tener que tomar medidas m\u00e1s dr\u00e1sticas m\u00e1s adelante\u201d, explic\u00f3 uno de los disidentes.<\/p>\n<\/div>\n \u201cNo hemos hecho mucho en 42 d\u00edas. Los mercados han hecho bastante\u201d, reconoci\u00f3 Warsh en la conferencia de prensa posterior. \u00bfQui\u00e9n puede negarlo? La asimetr\u00eda viene de mucho antes que el nueve jefe asumiera al tim\u00f3n. La Fed de Jerome Powell <\/strong>baj\u00f3 tres veces la tasa el a\u00f1o pasado. Y permanece de brazos cruzados desde diciembre. Mientras, la curva de bonos del Tesoro eleva sistem\u00e1ticamente todas sus tasas (cortas y largas, nominales y reales) desde que comenz\u00f3 la guerra en Ir\u00e1n a fin de febrero. Lo hac\u00eda cuando Powell le proporcionaba \u201cforward guidance\u201d. O sea, cuando recib\u00eda una orientaci\u00f3n acerca de lo que la Fed pensaba realizar. Y tambi\u00e9n lo hace ahora que Warsh cancel\u00f3 el servicio.<\/p>\n<\/div>\n Cada maestro, con su libro. \u00abEstoy tratando de recibir un mensaje sin filtros del mercado. Intentamos no interferir con sus se\u00f1ales. Observamos, pero tratamos de mantenernos al margen\u00bb. En esa l\u00ednea, Warsh recort\u00f3 dr\u00e1sticamente la comunicaci\u00f3n oficial desde que arrib\u00f3. No quiere promover una c\u00e1mara de eco. \u00bfY cu\u00e1l es el mensaje sin filtro que emite el mercado? Las tasas cortas y largas subieron, en promedio, 75 puntos base desde febrero. Y el alza se potenci\u00f3 despu\u00e9s de la reuni\u00f3n. Con filtro, o sin filtro, el recado es el mismo: la Fed deber\u00eda acoplarse y aumentar tambi\u00e9n sus tasas.<\/p>\n<\/div>\n Warsh se present\u00f3 en sociedad como un formidable halc\u00f3n antiinflacionario, pero a\u00fan no sale de su jaula. \u00bfQuerr\u00e1 que los mercados suban sus tasas (sin la compa\u00f1\u00eda del banco central) y le hagan por su cuenta todo el trabajo? Ac\u00e1 es d\u00f3nde surgen las dudas a raudales. Ya se sabe que no quiere ventilar sus pasos futuros. Si desea jugar a las escondidas, o pretende sorprender, est\u00e1 en su derecho. Pero, \u00bfcu\u00e1l es la funci\u00f3n de reacci\u00f3n que guiar\u00e1 a la Fed? M\u00e1s all\u00e1, del compromiso con la estabilidad de precios que es su mantra, \u00bfqu\u00e9 piensa? \u00bfC\u00f3mo har\u00e1 para devolver la inflaci\u00f3n a 2%? \u00bfA qu\u00e9 variables responder\u00e1 y de qu\u00e9 manera? No sabe \/ No contesta. No act\u00faa tampoco. Una pregunta elemental: \u00bfpor qu\u00e9 considera que la tasa est\u00e1 bien d\u00f3nde est\u00e1 y rehus\u00f3 la propuesta de moverla? En 45 minutos no la contest\u00f3. La conferencia de prensa, as\u00ed, le qued\u00f3 muy grande.<\/p>\n<\/div>\n En Sintra (Portugal), cuatro semanas atr\u00e1s, Warsh desliz\u00f3 que la baja de las tasas largas era una se\u00f1al de un menor riesgo de inflaci\u00f3n<\/strong>. Pero la merma troc\u00f3, desde entonces, en un fuerte ascenso posterior. \u00bfPor qu\u00e9 no le dirigi\u00f3 una reflexi\u00f3n proporcional? \u201cLos mercados est\u00e1n prestando atenci\u00f3n a la pelota y no al \u00e1rbitro\u201d, coment\u00f3. Enti\u00e9ndase bien: la Fed es juez y parte. Es el jugador m\u00e1s importante, el \u00fanico que carece de restricci\u00f3n de presupuesto, y es el due\u00f1o de la pelota. \u00bfO ya no es as\u00ed? No se sabe porque Warsh, se dijo, no fue capaz de delinear cu\u00e1l es su modus operandi. Agitados por un mar de dudas, el corolario inmediato en los mercados fue propiciar un simulacro de soplo inflacionario: el d\u00f3lar se precipit\u00f3, la tasa de dos a\u00f1os retrocedi\u00f3 y la de 30 salt\u00f3 a su nivel m\u00e1s alto desde 2007. La curva de rendimientos se empin\u00f3. <\/strong>Qued\u00f3 claro que los bond vigilantes, en un partido as\u00ed, sin la Fed en la cancha, no har\u00e1n jogo bonito. Le pegar\u00e1n a la tasa larga fuerte y de punt\u00edn. Y, sin la marca pegajosa de las tasas cortas, la inflaci\u00f3n puede ser la \u00faltima en enterarse.<\/p>\n<\/div>\n Warsh habla lindo y es cuidadoso. Pero necesita que las cinco fuerzas de tareas que convoc\u00f3 le escriban r\u00e1pido un libreto consistente. \u00bfLa curva del Tesoro va a reemplazar a la pol\u00edtica monetaria? \u00bfEn serio le parece una buena idea? \u00bfNo era un \u00e9mulo de Alan Greenspan, acaso? \u00bfNo recuerda que fue quien promovi\u00f3 que el banco central interviniera de manera preventiva con un criterio sistem\u00e1tico de anticipaci\u00f3n? Su antecesor, Paul Volcker estar\u00e1 revolc\u00e1ndose en su tumba. Cuando lo convocaron a comandar la Fed, a fines de los a\u00f1os 70, los bonos del Tesoro rend\u00edan 15% y la inflaci\u00f3n sub\u00eda como si nada. Volcker, un banquero como Warsh, sintoniz\u00f3 la pol\u00edtica monetaria en modo ultra restrictivo. Fij\u00f3 un objetivo acotado de crecimiento de la cantidad de dinero, y le dio amplia libertad a la fluctuaci\u00f3n diaria de las tasas cortas. Y como no le cre\u00edan, las tasas debieron superar 20%, y la econom\u00eda atravesar dos recesiones, hasta conseguir, tres a\u00f1os m\u00e1s tarde, recuperar la estabilidad.<\/p>\n Nada de eso, por fortuna, se necesita en la actualidad. La inflaci\u00f3n es alta, pero no se desborda fuera de control a pesar de la sucesi\u00f3n de shocks. La Fed dispone de un enorme acervo de credibilidad que acumul\u00f3 en los \u00faltimos 30 a\u00f1os. Y gracias a ello, las expectativas de inflaci\u00f3n est\u00e1n ancladas con firmeza. No se soltaron en 2022 cuando los precios al consumidor se dispararon 9% en doce meses y el banco central corr\u00eda detr\u00e1s de los acontecimientos. Incluso as\u00ed, Jay Powell consigui\u00f3 doblegar la inflaci\u00f3n con una seguidilla r\u00e1pida de aumentos de tasa. Y a diferencia de Volcker (pero gracias a su legado), sin provocar recesi\u00f3n alguna. Lo que Warsh no debe hacer es malgastar la credibilidad de la Fed a caballo de una torpe improvisaci\u00f3n. Lo \u00faltimo a permitir es que la dominancia fiscal \u2013 y la Casa Blanca \u2013 le dicten la agenda.<\/p>\n Que Warsh no haya seducido a los mercados confirma una regla de la cual ning\u00fan chairman pudo librarse en su a\u00f1o inaugural. Es menos grave de lo que parece. M\u00e1xime si les retacea la informaci\u00f3n que recib\u00edan de modo habitual. La se\u00f1al complicada es que Warsh, apenas en su segunda reuni\u00f3n, no lograse convencer a tres presidentes de distrito, que s\u00ed contaban con todos los elementos de juicio am\u00e9n de escuchar su moci\u00f3n. Son tres de cinco presidentes que tienen voz y voto (de un total de 12 que tienen voz). Uno de ellos, Alberto Musalem<\/strong>, de la Fed de Saint Louis, hizo saber su preferencia por un retoque, aunque este a\u00f1o no participa de la votaci\u00f3n. Otro, Tom Barkin<\/strong>, de la Fed de Richmond, manifest\u00f3 que de haber tenido que votar, no sabe qu\u00e9 posici\u00f3n hubiera adoptado. Se intuye as\u00ed una Fed muy dividida, aunque se conserven las formas. Todos los gobernadores (incluso Powell) se alinearon con el chairman. No obstante, las declaraciones del gobernador Chris Waller, la semana antes que comenzara el silencio mandatorio, riman mejor con el disenso que con lo que \u00e9l finalmente vot\u00f3.<\/p>\n Las razones de los disidentes para abogar por una suba de tasas \u2013 una m\u00f3dica aspirina – son atendibles. \u201cCuanto m\u00e1s tiempo persista una inflaci\u00f3n elevada, m\u00e1s dif\u00edcil y costoso puede resultar reducirla\u201d (Hammack). \u201cPara evitar el riesgo de que una inflaci\u00f3n elevada se arraigue, prefiero endurecer la pol\u00edtica monetaria de forma gradual a medida que se recopila m\u00e1s informaci\u00f3n\u201d (Kashkari). O la ya citada: \u201cUna acci\u00f3n modesta ahora reducir\u00eda la probabilidad de tener que tomar medidas m\u00e1s dr\u00e1sticas m\u00e1s adelante\u201d (Logan). \u00bfY cu\u00e1l es la justificaci\u00f3n que prevaleci\u00f3 para mantener la tasa sin cambios? El comunicado no lo dice. Ni Warsh ni nadie lo explic\u00f3 todav\u00eda. Es llamativo puesto que el chairman tuvo toda la conferencia de prensa a su disposici\u00f3n. Se trata de una omisi\u00f3n que uno imagina que se corregir\u00e1 en breve. O, al menos a fin de mes, en el Simposio de Jackson Hole.<\/p>\n La Fed se reunir\u00e1 en septiembre. Los futuros de Chicago descuentan que la suba de tasas se producir\u00e1 entonces. Pero la Fed no anticip\u00f3 nada. Por su parte, la Bolsa cay\u00f3 fuerte tras la reuni\u00f3n y se recuper\u00f3 luego con id\u00e9ntico vigor. No le preocupa la inflaci\u00f3n. Tiene la mira puesta en el auge de la inteligencia artificial (IA), la fortaleza inusitada de los balances corporativos y en una econom\u00eda que mantiene el paso firme. El PBI creci\u00f3 menos de lo esperado en el segundo trimestre. S\u00ed, pero la demanda final del sector privado se dispar\u00f3: + 3,9%. La bonanza de fondo contin\u00faa.<\/p>\n De Warsh y los claroscuros de la pol\u00edtica monetaria, Wall Street dejar\u00e1 que se ocupen los bonos. El peligro mayor es que desaten un s\u00fabito berrinche \u2013 un aumento punzante de las tasas largas – para llamar urgente la atenci\u00f3n como supieron hacerlo en momentos cr\u00edticos del pasado. Con ese riesgo potencial en la mochila, enrollado junto al entrevero sin salida de Trump en Ormuz, Wall Street puede convivir. Esta semana dio plena fe de ello. Surfe\u00f3 los coletazos del efecto Warsh y de los buenos y malos balances, mastic\u00f3 sin sobresaltos el derrumbe de un mega fondo de IA (cuyos activos l\u00edquidos absorbi\u00f3 Citadel a precios de ganga), y se las arregl\u00f3 para cerrar en leve alza, con elegancia. Ac\u00e1 no pas\u00f3 nada.<\/p>\n<\/p><\/div>\nWarsh, un halc\u00f3n enjaulado<\/strong><\/h2>\n
\u00bfC\u00f3mo sigue la pel\u00edcula? <\/strong><\/h2>\n